恒立油缸:液压阀测试进展顺利

    事件:我们在2014年中报点评报告中下调公司评级至“谨慎推荐”并向客户就全年业绩大幅下滑进行风险提示，然而近两个月公司股价累计上涨幅度达到15%，市场对液压阀的反应超出我们预期。
　　国联点评:
　　近段时间股价上涨的主要逻辑是公司液压阀产品装机测试进展顺利，年内有望实现小批量供货。液压泵/阀属于液压系统核心部件，国内市场长期被欧美和日本企业垄断，公司完全自主开发的小挖(8 吨)主阀产品历经两年多的设计开发和测试，目前从实验室台架和装机测试上的结果反馈来看，为主机厂配套已渐行渐近，最快有望年内实现小批量供货。目前小挖泵阀产品每套单价在2-3W之间，当前国内主机厂主要采用川崎和博士力士乐等产品，按照每年挖掘机销量10W 台测算，假设公司能够实现和高压油缸相当的市场份额(35%)，则仅仅在挖掘机配套上，公司泵阀产品即能实现接近10 个亿的销售规模，若再考虑工业通用阀产品，市场空间更大。我们认为:泵阀业务放量即可再造一个“恒立油缸”。
　　工程机械行业景气度持续低迷，恒立液压产能利用率低导致固定资产折旧压力较大，全年业绩不容乐观。根据中国工程机械工业协会挖掘机分会统计口径，1-9 月国内挖掘机累计销量为7.5 万台，较去年同期下滑15.3%，其中9 月实现销量4559 台，同比下滑33.3%，下滑幅度进一步扩大，行业景气度持续低迷。公司2013年全年固定资产折旧8000 万，今年和明年新增折旧在3000 万左右，在产能利用率较低时业绩受折旧影响较大。
　　维持“谨慎推荐”评级。液压泵阀放量还具不确定性，在下一财报披露前，公司基本面并无明显改善。我们维持盈利预测:2014-2016 年公司实现每股收益分别为0.19 元、0.26 元和0.32 元，当前股价对应2015 年动态PE46X，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示。行业景气度持续低迷;液压泵阀产品配套低于预期等。
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